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发布时间：2025-09-16 05:00:40 丨 来源：ku酷游平台集团

　　2024年★◈，公司实现总营业收入12.93亿元★◈，同比增长19.45%★◈；实现归母净利润1.41亿元★◈，同比增长6.45%★◈。公司业绩双增的主要原因系公司产能释放和客户结构优化等因素★◈。公司推进全球化战略有效对冲国内低价竞争风险★◈，实现外销收入3.64亿元★◈，同比增长25.09%★◈。公司研发费用为0.66亿元★◈，同比增长16.72%★◈。

　　任天堂switch2首发销售势头超预期★◈。产品发售仅四天★◈，销量便突破350万台★◈，速度是初代switch的两倍★◈。根据市场研究机构circana★◈，switch2在美国市场的首周销售刷新记录★◈，销量超110万台★◈；在日本本土销量超过94万台★◈。Switch2的首年销量有望冲击2000万台★◈。Switch2的关键元器件主要包括核心处理器★◈、电源IC★◈、PCB★◈、存储芯片★◈、WIFI芯片★◈、音频芯片等★◈。澳弘电子可以提供多种PCB产品★◈，包括单/双面板★◈、多层板等★◈。目前★◈，公司产品已经进入任天堂供应链★◈，PCB被应用于Switch2★◈。我们认为随着Switch2的销量进一步提升★◈，公司作为其上游PCB材料供应商有望受益★◈。

　　随着人工智能进入参数规模巨大的大模型时代★◈，市场对算力的需求也日益增长★◈。PCB作为承载算力基建的基石★◈，迎来了前所未有的发展机遇★◈。AI服务器以及AI端侧产品的发展对PCB提出新的需求★◈。从PCB迭代的角度来看★◈，PCB的升级主要为了满足信号传输向高频★◈、高速方向发展的需求★◈。同时★◈，高端PCB产品要求电子电路材料具有较低的介电常数和介电损耗★◈；还要满足低CTE★◈、低吸水率等要求★◈；并且需要更高性能的覆铜板材料以确保制造质量和可靠性★◈。从PCB层数的变化来看★◈，传统服务器PCB层数一般低于16层★◈，而AI服务器PCB的层数在20-28层并向着HDI进化★◈。从下游大厂应用的角度来看★◈，GB200采用M8级别的PCB材料以及20层HDI设计★◈；GB300回归UBB+OAM设计方案★◈，将两个GPU分别放在小的HDI上再通过一张大的多层通孔板连接★◈；谷歌与博通合作研发高性能TPU★◈，采用高阶HDI★◈。我们认为高端PCB产品有望持续受益于AI芯片发展的浪潮★◈。澳弘电子积极拓展PCB在新兴领域的应用★◈，在算力相关产业中的布局不断加深★◈。目前★◈，公司可以提供HDI板★◈，产品已广泛应用于AI算力中心的电源控制系统★◈。此外★◈，公司为满足市场不断增长的需求★◈，提高制程能力生产更高端的产品★◈，计划2025年投资1.35亿元建设“高密度互连积层板(HDI)生产技术改造项目”★◈，进一步提升高端PCB产品制程能力★◈，计划2026Q1试生产star467★◈。预计项目在完成之后★◈，公司高端PCB产品有望进一步提升在AI算力等新兴领域的渗透率★◈。

　　预测公司2025-2027年收入分别为18.54★◈、21.05★◈、23.41亿元★◈，EPS分别为1.44★◈、1.71★◈、1.96元★◈，当前股价对应PE分别为17.6★◈、14.8★◈、12.9倍★◈，我们认为公司有望持续受益于Switch2的放量★◈，看好公司切入高端PCB赛道★◈，提升自身产品在AI算力等新兴领域的渗透率★◈，首次覆盖★◈，给予“买入”投资评级★◈。

　　Switch2放量不及预期★◈，高端PCB业务进展不及预期★◈，AI算力基建不及预期★◈，项目建设进展不及预期★◈。

　　屹唐股份（688729）★◈：公司主要从事集成电路制造过程中所需晶圆加工设备的研发★◈、生产和销售★◈，具体包括干法去胶设备★◈、快速热处理设备★◈、干法刻蚀设备等★◈。公司2022-2024年分别实现营业收入47.63亿元/39.31亿元/46.33亿元★◈，YOY依次为46.96%/-17.45%/17.84%★◈；实现归母净利润3.83亿元/3.09亿元/5.41亿元★◈，YOY依次为111.06%/-19.11%/74.78%★◈。根据公司管理层初步预测酷游九州★◈，★◈，公司2025年1-6月营业收入较上年同期增长10.06%至19.63%★◈，归母净利润较上年同期增长24.19%至37.09%★◈。

　　投资亮点★◈：1★◈、公司背靠北京国资★◈、并通过跨国并购等方式★◈，成为具备全球知名度的集成电路前道工艺设备制造商★◈，在干法去胶九州酷游★◈、热处理★◈、干法刻蚀等细分领域占据较高市场份额★◈。据招股书显示★◈，公司成立近10年★◈，其实际控制人为北京经开区管委会下属的财政国资局★◈、享有良好的政策支持和产业协同效应★◈，于2016年收购美国知名半导体设备企业MTI★◈；MTI成立于1988年★◈、聚焦在价值量占比近八成的前道芯片制造工序★◈，曾先后突破半导体领域干法去胶设备★◈、快速热处理设备以及干法刻蚀设备★◈。凭借此次收购整合★◈，公司拥有了MTI较为完整知识产权及成熟产品线★◈，并形成了以陆郝安先生为首的核心技术团队★◈，其成员多数拥有在应用材料★◈、英特尔★◈、阿斯麦★◈、泛林半导体★◈、东京电子等集成电路领域头部企业从业20余年经验★◈；此外★◈，公司还在MTI原有的美国★◈、德国两大研发制造基地的基础上建设了中国研发制造总部★◈，进而构建全球化经营版图★◈。经过多年发展★◈，公司干法去胶设备及快速热处理设备已实现大规模装机★◈，干法刻蚀设备已应用在多家国际知名集成电路制造商生产线年末★◈、公司产品全球累计装机数量已超过4,800台★◈，服务的客户全面覆盖全球前十大芯片制造商和国内行业领先芯片制造商★◈。根据Gartner2023年统计数据★◈，公司干法去胶设备★◈、快速热处理设备分别凭借34.60%★◈、13.05%的市场占有率位居全球第二★◈，干法刻蚀设备市场占有率亦进入全球前十★◈。2★◈、公司积极致力于提供更先进处理能力和更高生产效率的集成电路前端专用设备★◈，在持续推进成熟产品改进的同时★◈，不断开展新产品开发★◈。据招股书显示★◈，一方面★◈，公司持续推进Suprema系列去胶设备★◈、paradigmE系列刻蚀设备★◈、Helios系列快速热退火设备以及Millios系列毫秒退火设备等成熟产品的升级改造★◈；另一方面★◈，亦不断开展新产品开发★◈。具体来看★◈：1）去胶设备与刻蚀设备方面★◈，报告期间公司推出了Hydrilis高产能真空晶圆传输设备平台和基于该设备平台开发的HydrilisHMR高选择比先进光刻硬掩模材料去除设备★◈、Novyka系列高选择比刻蚀和原子层级表面处理设备等新产品★◈，并成功实现量产销售★◈；募投项目还将开发基于Hydrilis真空晶圆传送平台技术的新一代超高产能去胶设备和刻蚀设备★◈，预计新设备产能较成熟设备的产能提高一倍★◈。2）热处理设备方面★◈，先进尖峰退火★◈、激光/闪光毫秒退火在内的快速热处理技术相比普通炉管退火设备几小时的加热时长★◈，只需几秒甚至几毫秒便可使晶圆上升至所需温度★◈，更好地提高晶圆的性能★◈，满足先进集成电路制造的需求★◈；公司正积极开展对新一代快速热退火尖峰退火设备★◈、以及自由基快速热退火表面处理设备的研发★◈，目前已处于在研阶段★◈。

　　同行业上市公司对比★◈：公司专注于晶圆加工设备领域★◈；根据业务的相似性★◈，选取中微公司★◈、芯源微★◈、华海清科★◈、盛美上海★◈、北方华创为屹唐股份的可比上市公司★◈。从上述可比公司来看★◈，2024年度可比公司的平均收入规模为99.36亿元★◈、平均PE-TTM（剔除异常值/算数平均）为36.70X★◈、销售毛利率为42.73%★◈；相较而言★◈，公司营收规模及销售毛利率未及同业平均★◈。

　　风险提示★◈：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能★◈、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容★◈、同行业上市公司选取存在不够准确的风险★◈、内容数据截选可能存在解读偏差等★◈。具体上市公司风险在正文内容中展示★◈。

　　公司是一家集研发★◈、生产★◈、销售★◈、自主品牌的个人护理用品企业★◈，是国内民族品牌洗涤类洗发露龙头企业之一★◈。公司旗下拥有拉芳★◈、美多丝★◈、雨洁★◈、陶然★◈、曼丝娜★◈、娇草堂★◈、缤纯★◈、圣峰★◈、白小齐等洗发护发★◈、清洁沐浴★◈、肌肤护理★◈、口腔护理品牌★◈。

　　2025年Q1公司营业收入为2.10亿元（人民币★◈，下同）★◈，同比减少6.27%★◈；销售费用为0.67亿元★◈，同比增加22.55%★◈；归母净利为0.13亿元★◈，同比减少53.30%★◈，主要系报告期内公司电商流量费用★◈、广告及推广费用增加所致★◈；经营活动现金流量净额为0.36亿元★◈，同比减少64.87%★◈，主要系本期销售商品★◈、提供劳务收到的现金减少★◈、支付其他与经营活动有关的费用增加所致★◈；基本每股收益为0.06元★◈，同比减少50%★◈。

　　2024年公司营业收入为8.89亿元★◈，同比增长3.36%★◈。按品牌分★◈，“拉芳”★◈、“雨洁”仍是公司支柱品牌★◈，占比达88.57%★◈，其中“拉芳”销售收入为64,161.92万元★◈，同比增长9.11%★◈；“雨洁”销售收入为14,547.41万元★◈，同比增长27.98%★◈。按渠道分★◈，经销渠道仍是公司主要的销售渠道★◈，占比达70.11%★◈，实现收入62,312.30万元★◈，同比增长4.42%★◈；电商渠道及其他实现营业收入26,487.69万元★◈，同比增长2.73%★◈，证明公司电商及其他收入渠道仍然有较大的提升空间★◈。随著公司在抖音★◈、天猫★◈、京东等电商平台投入加大★◈，围绕发芯修复★◈、去屑专研★◈、防脱生发等刚需推出大单品★◈，有望打开渠道增长新局面★◈，促进公司电商渠道相关收入的增长★◈。销售费用为2.83亿元★◈，同比增长32.27%★◈，导致归母净利润为0.41亿元★◈，同比减少36.84%★◈；经营活动现金流量净额为1.61亿元★◈，同比增长9.94%★◈，基本每股收益为0.19元★◈，同比减少34.48%★◈。

　　拉芳於1997年诞生★◈，转年推出香皂系列产品★◈，2001年拉芳推出双层护理柔顺洗发露★◈，当年“爱生活★◈，爱拉芳”的广告语红极一时★◈，有效扩大了拉芳的品牌影响力★◈。多年来拉芳家化持续深耕护发领域★◈，目前拥有的自主洗护品牌主要包括“拉芳”★◈、“雨洁”和“美多丝”等★◈。公司对洗护品牌实施精准定位策略★◈，“拉芳”主打柔顺洗护★◈、“雨洁”主打专业去屑★◈，以高速年轻化为目标★◈，签约王源作为代言人★◈，推动年轻客户群体渗透★◈，而“美多丝”则是面向高端市场的精油护理品牌★◈。同时公司积极在护肤领域探索★◈，2024年下半年首款产品“拉芳抗皱紧致焕颜霜”成功上市★◈，护肤领域布局初显成效★◈。除此之外★◈，公司引入德国专业院线年“瑞铂希”将继续巩固自身在高端护肤领域的地位★◈。

　　2025年4月拉芳家化以350万元投资肽源（广州）生物科技有限公司★◈，持股占比18.78%★◈，是公司的第二大股东★◈。肽源生物成立於2017年★◈，是专门从事生物活性功能性原料★◈、化妆品原料★◈、医疗器械辅料的研发★◈、生产与销售的企业★◈。公司以重组蛋白类活性多肽★◈、微生物发酵★◈、脂质体包裹及微乳化应用技术为三大研发主线★◈，同时还致力於原料的活性保持★◈、透皮吸收★◈、缓式释放等高端制剂应用技术的开发★◈，拥有微射流★◈、微流控生产线★◈、原料冻干制剂生产线以及十万级的GMP车间等★◈。目前公司已有价值近3000万的研发及生产设备★◈。重组蛋白类活性多肽在皮肤美容和抗衰老领域有著广泛的应用场景★◈，拥有广阔的发展前景★◈。该公司研发的多种敷料（如肽源械Ⅱ水晶面膜★◈、肽源Ⅱ类医械级「创面急救霜」等等）均可用于医美修护领域★◈。此次投资意味著公司积极布局医美赛道★◈，努力寻找新的业务增长点★◈。

　　2025年拉芳推出第六代智肽发芯修护技术★◈，主打头皮-发丝-发芯360°修护★◈，获“洗护後发丝抵御100万次拉伸”世界纪录认证★◈，强化科技标签★◈。今年3月拉芳国际日化研究中心“天然特色功效性护发原料关键技术研发”项目取得突破性进展★◈。拉芳从兰科植物中富集到高含量的活性多糖★◈，测试显示具有强效的抗氧化性★◈，应用於化妆品★◈，可提供皮肤调理★◈、抗老化保护★◈。公司持续增加研发投入★◈，2024年研发投入为0.42亿元★◈，同比增加19.59%★◈，研发费用率为4.68%★◈。公司与国内外科研机构建立了广泛的合作关系★◈，构建“基础研究－技术开发－产业应用”三位一体的创新生态系统★◈。拉芳家化虽然十分重视研发★◈，但细看其研发人员的学历架构（以2024年为例）★◈，会发现博士以及硕士研究生以上比例仅为1%★◈，技术储备略显薄弱★◈。

　　2025年2月★◈，拉芳家化与华为★◈、中移动携手举办的全面合作启动仪式盛大启幕★◈，同时宣告拉芳AI数智平台接入DeepSeek正式上线★◈。这标志著拉芳家化在智慧工厂建设和数位化转型道路上迈出了关键一步★◈。此次合作以及DeepSeek的介入将有助於拉芳家化在研发★◈、生产★◈、销售及供应全链路的优化★◈。

　　拉芳家化作为老牌国货洗护企业★◈，面临著激烈的竞争以及转型压力★◈。2024年开始拉芳家化蓄势待发★◈，注重护发领域的品牌重塑★◈，努力实现行销突破★◈。2025年3月签约中国国家跳水队（全红婵★◈、陈芋汐等）★◈，推出“中国拉芳★◈，冠军之选”新定位★◈，通过跳水队代言和直播活动★◈，抖音销量短期暴增★◈。公司计画通过24小时常态化直播和矩阵帐号运营★◈，持续挖掘流量红利★◈，期待成为营收新引擎★◈。但是公司销售费用大幅增长★◈，净利润短期承压★◈，我们期待後续逐步起量★◈，实现线上收入大幅增长以扭转颓势★◈。叠加後续公司布局医美赛道如取得成果★◈，有望成为公司收益的新增长点★◈。但如果公司线上销量只是短期高增★◈，後续放缓★◈，可能陷入“增收不增利”的局面★◈。

　　公司作为岩土工程专业服务商★◈，围绕国家重大战略领域以核心技术+核心材料双轮驱动推动公司发展★◈。公司研发实力突出★◈，荣获国家技术发明奖二等奖等奖项★◈，自研的高速高压搅喷复合桩（DMC桩）★◈、智能感知超级旋喷技术（SJT）★◈、特种岩土固化材料等★◈，在大规模推广中取得了良好的社会和经济效益★◈，研发实力突出★◈。自24年公司在核电★◈、港口等关键领域实现从0到1的突破后★◈，公司目前在核电★◈、港口★◈、水利水电等领域跟踪的项目进展稳定★◈，项目储备充足★◈，进入1到N的跨越式发展★◈，业绩进入高速增长阶段★◈，预计公司25-27年归母净利润1.5/2.9/4.2亿元★◈，认可给予公司25年0.5倍PEG【25年预测PE/（24-27年归母复合增速*100）】★◈，对应目标股价50.8元★◈，首次覆盖★◈，给予“买入”评级★◈。

　　截至24年底★◈，我国大陆商运核电机组总装机容量居全球第三★◈，在建机组装机容量连续18年保持全球第一★◈。与此对应★◈，我国核电工程建设投资达同比+54.8%★◈，创历史新高★◈。但是我国核电发电量占比不到5%★◈，远低于发达国家水平（法国64.8％★◈，美国18.6％）★◈。近些年来★◈，我国对核能的政策支持力度显著加大★◈，未来有望保持每年8-10台核电机组的核准节奏★◈，对应的岩土工程市场规模每年大概在120-150亿元★◈。公司与中核二二达成战略合作并中标中广核核电项目★◈，以智库服务模式已深度参与5个核电项目★◈，核电项目常态化审批下★◈，公司有望在核电领域迎来更大突破★◈。

　　雅鲁藏布江下游地质环境复杂★◈，地基处理工难度较大★◈。该工程预估投资额超万亿★◈，结合西藏本身建设条件★◈，按照土建工程投资约占60%★◈，地基处理占建造成本的10%-15%计算★◈，雅下水电工程地基处理环节投资约610-930亿元★◈。该工程中公司优势集中在★◈：1）智能感知超级旋喷（SJT）★◈，在深覆盖层坝基方面或有重要应用★◈；2）固化剂材料方面★◈，比如防冲刷等领域或具备一定优势★◈。今年3月★◈，公司与葛洲坝市政签署战略合作协议★◈，助力双方持续深耕水利水电领域★◈，充分发挥各自优势★◈，推动合作项目落地★◈。

　　近年来港口建设再提速★◈，宁波舟山港等重要港口总体规划获得批复★◈，推动沿海港口扩建等工程实施★◈，带来大量的淤泥固化★◈、陆域形成需求★◈，公司在港口领域有望实现1到N的发展★◈。此外★◈，23年中国污泥产量已超过6500万吨/年（含水率80%）★◈，污泥处理市场规模约300-400亿元★◈，其中资源化处理占比约30%-40%★◈，25年污泥产量预计突破8000万吨/年★◈，公司积极推进城市淤泥固化项目★◈，并与晶泰科技签署战略合作协议★◈，以“AI+建筑材料”为核心★◈，在岩土固化剂材料及软基固化领域展开深度合作★◈，公司固化材料设备迎来新发展★◈。

　　风险提示★◈：下游领域投资不及预期★◈；项目推进不及预期★◈；应收款项增大及坏账风险★◈；市场竞争加剧风险★◈；测算具有一定主观性★◈；股价大幅波动风险★◈。

　　富士达是航空航天射频连接器国家级专精特新小巨人★◈，产品广泛应用于防务★◈、通信★◈、卫星等领域★◈，公司2024年营业收入7.63亿元★◈，归母净利0.51亿元★◈。2025Q1富士达营收1.90亿元★◈，归母净利1237.06万元★◈。考虑到1）募投项目富士达产业基地（二期）已经进入达产年★◈，HTCC生产线）公司在高性能射频同轴连接器领域技术领先优势仍维持★◈，宇航级射频同轴电缆组件领先地位巩固★◈；3）公司与下游优质客户合作关系紧密★◈，是航天八院等院所合格供方★◈，与华为合作超20年★◈；4）下游防务需求长期有望逐步修复★◈，5G通信规模不断扩大★◈，智算中心等对高性能连接器及电缆组件需求有望进一步提升5）低轨卫星星座计划为射频连接器行业带来新机遇★◈，我们维持2025-2027年盈利预测★◈，预计2025-2027年实现归母净利润1.05/1.51/1.78亿元★◈，对应EPS为0.56/0.81/0.95元/股★◈，当前股价对应PE为51.6/35.8/30.4X★◈，我们维持“买入”评级★◈。

　　我国国防支出预算平稳增加★◈，长期支撑防务领域需求逐步修复★◈。根据中央和地方财政预算草案报告★◈，2025年我国国防支出预算为17846.65亿元★◈，同比增长7.15%★◈。近年来★◈，我国商业航天保持快速发展态势★◈，市场规模快速增长★◈。根据中商产业研究院数据★◈，2023年我国商业航天市场规模约为19436.2亿元★◈，同比增长23.2%★◈。下游通信市场景气度持续向好★◈，我国5G用户规模不断扩张★◈。根据2024年通信业统计公报★◈，截至2024年底★◈，我国5G基站为425.1万个★◈，同比净增87.4万个★◈；5G用户达到10.14亿（+25.96%）★◈。射频同轴连接器行业增长前景广阔★◈。智研瞻预计2030年中国射频同轴（RF）连接器行业市场规模将达55.71亿美元★◈。

　　公司研发人员占比&研发费用总体呈现稳步上升态势★◈。公司与华为至今已连续合作20余年★◈，双方合作较为稳定★◈。公司募投项目富士达生产基地（二期）已步入达产年★◈。

　　公司作为工业软件行业龙头★◈，大力推动AI赋能钢铁产业革新★◈，自研平台构建自主可控工业软件体系★◈，随着工业级机器人应用端落地生根★◈，看好公司长期发展★◈。

　　钢铁行业基本盘稳固★◈，2025Q1业绩承压★◈。公司2024年全年实现收入136.44亿元★◈，同比增长5.64%★◈；归母净利润22.65亿元★◈，同比减少11.28%★◈；毛利率为34.77%★◈，较去年减少2.15pct★◈，总体保持较为稳定态势★◈。2025年一季度营收25.38亿元★◈，同比下降25.16%★◈；利润端持续承压★◈，归母净利润同比减少24.60%降至4.45亿元★◈；毛利率回升至34.79%★◈，同比增长2.1pct★◈。

　　AI赋能钢铁产业革新★◈，自研平台构建自主可控工业软件体系★◈。公司整合钢铁行业海量数据与专业知识★◈，基于“平台★◈、数据★◈、算力★◈、模型场景”构建五位一体的“宝联登钢铁行业大模型”并完成首发★◈，为钢铁企业提供一体化★◈、集成化的“人工智能+钢铁”解决方案★◈。积极参与AI钢铁大模型生态产业★◈，成功推进高炉大模型★◈、转炉大模型★◈、AI主操一体化配煤配矿等试点示范项目★◈，形成100项以上“AI+”应用实例★◈。公司持续推进宝联登工业互联网平台研发★◈，完成核心工业软件产品重构升级★◈，提升数智底座支撑力★◈。

　　聚焦人形机器人领域布局★◈，推动工业级机器人应用端落地生根★◈。根据公司2024年报★◈，我国工业机器人产业在2025年呈现量质齐升的发展态势★◈，未来几年市场规模将保持年均15%以上的增速★◈，工业场景中人形机器人将加快推动全流程自动化闭环的形成★◈，叠加制造业柔性生产需求激增★◈，工业级机器人的规模化应用指日可待★◈。公司积极开展自主研发图灵机器人★◈，推动应用落地和实现国产化替代★◈，目前公司已推出首台人形机器人概念机★◈，完成二代人形机器开发★◈，探索工业领域的“人形机器人+AI”应用场景★◈，在钢铁★◈、有色star467★◈、3C电子等行业实现规模化应用★◈，在行业景气度支撑下有望受益★◈。

　　中药现代化领军企业★◈，华润入主★◈，强强联合★◈，优势互补★◈。天士力成立30余年以来★◈，核心聚焦心脑血管★◈、消化代谢★◈、肿瘤免疫等领域★◈，打造了复方丹参滴丸★◈、芪参益气滴丸★◈、养血清脑等多个大产品★◈。截至2025年3月★◈，天士力集团及其一致行动人向华润三九公司转让公司总股本的28%★◈，实控人变更为中国华润有限公司★◈。华润三九和天士力有望实现中药产业链的补链强链延链★◈，发挥研发协同价值★◈，提升创新发展能力★◈，形成品牌势能★◈。一方面★◈，天士力有望发挥中药创新研发★◈、智能化生产的优势★◈；另一方面★◈，华润三九强大的品牌打造能力和渠道优势有望为天士力赋能★◈，推动天士力产品院外市场的开拓★◈，后续融合发展值得期待★◈。

　　核心大产品基本盘稳固★◈，创新中药研发+老品种二次开发★◈，有望厚积薄发★◈。心脑血管用药市场超千亿规模★◈，院内市场保持稳定★◈，院外市场持续扩容★◈。复方丹参滴丸冠心病心绞痛治疗基本盘扎实★◈，集采降价后销售量稳定增长★◈，后续有望维持在30亿左右的销售规模★◈，糖网适应症打开第二增长曲线★◈，新增市场空间有望翻倍★◈。养血清脑★◈、芪参益气作为基药产品稳健放量★◈，中药注射剂触底反弹★◈，芍麻止咳★◈、坤心宁等中药创新药品种加速进院★◈。此外★◈，公司中药创新药产品储备丰富★◈，创新中药研发与重点品种二次开发快速推进★◈，截至2024年★◈，公司有22款创新产品处于临床II★◈、III期研究阶段★◈，奠定了中长期发展的基础★◈。

　　生物药及化药板块不利因素逐步出清★◈，整体向好★◈。（1）生物药普佑克脑梗适应症有望贡献新增量★◈。普佑克作为公司独家品种★◈，当前被批准用于急性心肌梗死适应症★◈。2024年三季度开始★◈，普佑克销售下滑的趋势基本得到了遏制★◈，2024年★◈，公司生物药收入实现1.92亿元★◈。展望2025年★◈，普佑克急性脑卒中适应症有望获批上市★◈，未来有望成长为过十亿的品种★◈。（2）化药方面★◈，公司多款产品中标国家药品集中采购★◈，蒂清等产品集采降价影响已经逐步消化★◈，水林佳已逐步成长为公司化药销售额首位的产品★◈。

　　轻装上阵★◈，聚焦优势★◈，提质增效在路上★◈。医药商业板块业务逐步精简★◈，业务更加聚焦★◈。公司扣非后销售净利率逐步提升★◈，盈利能力不断改善★◈。此外★◈，公司对研发进度未达预期的项目进行资产减值损失★◈，随着天士力生物医药股份有限公司的减亏以及业务结构的调整★◈，我们认为公司盈利能力有望进一步改善★◈。

　　盈利预测与投资评级★◈：我们预计公司2025-2027年的归母净利润为11.52/13.35/15.03亿元★◈，对应当前市值的PE为20/17/15X★◈，估值低于可比公司平均水平★◈。公司基本盘稳中向好★◈，研发能力靠前★◈，华润三九入主后有望发挥双方优势★◈，进一步提质增效★◈。首次覆盖★◈，给予“买入”评级★◈。

　　全球风机龙头★◈，风机制造与风场运营双轮驱动★◈。公司成立于2001年★◈，根据彭博新能源财经统计★◈，2024年公司国内风电新增装机容量达18.67GW★◈，国内市场份额占比22%★◈，连续十四年排名全国第一★◈，连续三年全球排名第一★◈。公司三大主营业务为风机制造★◈、风电服务★◈、风电场投资与开发★◈，风电场投资开发毛利率较高★◈，贡献公司主要利润★◈；2024年公司风机制造毛利率处于历史底部★◈，公司风机制造与风场运营双轮驱动★◈。

　　主业★◈：国内风机价格触底回升★◈，风机出口贡献新增长点★◈。2024年★◈，中国风电行业低价竞争态势缓解★◈，行业中标价格企稳回升★◈，行业逐步从“价格战”向“价值竞争”转型★◈，2024年Q3以来风机价格在1550元/kw左右★◈，并持续小幅上升★◈。风机出口增长强劲★◈，根据CWEA★◈，2024年中国风机出口容量为5.2GW★◈，同比增长42%★◈；新增订单看★◈，根据风芒能源★◈，2024年国内风机商海外订单新增34.3GW★◈，同比高增345.5%★◈。

　　看点一★◈：风机制造盈利迎来拐点★◈，公司“海风+出海”优势明显进一步增厚利润★◈。2024年公司风机制造毛利率见底回升★◈，随着预计2025年公司风机制造业务有望扭亏为盈★◈。1）出口★◈：公司风机出口优势明显★◈，根据CWEA★◈，2024年金风风机出口新增出货2.5GW★◈，同比增长45%★◈；截至2024年底★◈，公司累计海外风机出货9.8GW★◈，占比为47%★◈，公司风机出口业务行业领先★◈，截至2024年底公司海外在手订单7.0GW★◈；2）海风★◈：2024年公司新增海风中标规模升至行业第一★◈，2024年公司在海上风机招标规模为3.4GW★◈，随着海风行业开工★◈，公司海风出货占比有望进一步提升★◈；3）国内陆风★◈：风机招标价格企稳回升★◈，同时公司技术路线更换★◈，由直驱永磁更换为中速永磁★◈，随着机型迭代放缓及供应链降本★◈，国内陆风迎来盈利改善★◈。

　　看点二★◈：公司风电场资产质量位居前列★◈，风场运营+转让贡献持续盈利★◈。公司近两年来形成稳定的风电场“滚动开发”模式★◈，除自营风场发电获取利润外★◈，也不断出售风电场项目获取收益★◈。目前公司风电场运营&转让容量居于行业前列★◈，截至2025年3月底star467★◈，公司自营风电场权益装机容量合计8.0GWstar467★◈，风电场权益在建容量4.1GW★◈。随着新能源全面入市★◈，存量项目的机制电价与现行政策妥善衔接★◈，存量项目风电场收益率一定程度上得到保证★◈，并且风电出力曲线较为平均★◈，电价受市场化影响较小★◈，风电资产盈利能力明显好于光伏★◈。

　　投资建议★◈：2025年风机制造业务有望扭亏为盈★◈，看好风机制造带来的利润弹性★◈，我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为33.6★◈、41.5★◈、47.1亿元★◈，同比增长80.5%/23.7%/13.4%★◈，PE分别为12.3★◈、10.0★◈、8.8倍★◈。给予其2025年17倍PE★◈，目标价13.51元★◈，首次覆盖给予“买入”评级★◈。

　　风险提示★◈：行业政策风险★◈、风电整机行业竞争加剧风险★◈、海外市场开拓不及预期★◈、原材料价格波动风险★◈。

　　公司是以底盘为基础的系统集成方案解决商★◈。 专注于汽车底盘系统及智能驾驶系统★◈， 包括制动系统★◈、电子电控★◈、智能驾驶★◈、悬架系统★◈、转向系统★◈、轻量化等★◈。 24 年前 5 大客户为吉利汽车★◈、长安汽车★◈、奇瑞汽车★◈、通用汽车★◈，占总销售比 47.64%★◈； 奇瑞汽车为公司第二大股东★◈。 公司 24 年 10 月发行可转债 28.02 亿元★◈， 25 年 2 月获得交易所审议通过★◈。

　　线控制动渗透率提升★◈， 打破外资垄断局面★◈。 根据智研咨询★◈， 2024 年我国汽车线%★◈， 其中新能源车渗透率为 90%★◈。 公司电控制动产品近年来增速较快★◈， 23-24 年营收分别为 33.0/45.3 亿元★◈，同比+39.2%/37.2%★◈。 公司打破外资垄断局面★◈，凭借高安全+性能提升+成本优势★◈， 24 年线 万套★◈， 领跑国内线控制动市场★◈，市占率排名第三★◈。

　　EMB 相关政策有望落地★◈，公司 EMB 产品进展顺利★◈。 公司完全掌握EMB 技术★◈，研发进展顺利★◈， 有望保持在 EHB 产品上的性能+技术+成本的优势★◈，加速量产落地时间★◈。 法规方面★◈， 欧洲 EMB 法规将于 2025年正式发布★◈； 国内 EMB 法规有望在 2026 年 7 月发布★◈。

　　行业领先底盘“XYZ+智驾辅助” 供应商★◈，打造一体化智能底盘★◈。公司 X 轴-线控制动为国内首家量产企业★◈，并掌握 EMB 核心技术★◈；Y 轴-2022 年公司以 2.1 亿元自有资金收购万达转向 45%股权★◈，布局转向★◈，未来有望发展至线控转向★◈； Z 轴-悬架新产品研发进展顺利★◈， 2024 年公司空气悬架完成 B 样开发验证★◈； 产能方面★◈， 2024 年空气悬架年产能为 20 万套/年★◈。 我们认为★◈， 能够更率先完成制动+转向+悬架等融合★◈，实现 XYZ 三轴协同控制的供应商★◈，在智能底盘时代将释放巨大的市场机会★◈。

　　我 们 预 测 ★◈， 公 司 2025/2026/2027 年 分 别 实 现 营 收129.22/167.92/209.91 亿元★◈，归母净利润分别为 15.9/20.4/25.6亿元★◈；公司的业务与拓普集团★◈、亚太股份★◈、保隆科技等公司均为底盘供应商★◈，因此设置为可比公司★◈。公司受益于汽车电动化+智能化趋势★◈，以及线控制动行业渗透率提升★◈，给予 2025 年 25 倍 PE★◈，目标价 63.35 元★◈，首次覆盖★◈， “买入” 评级★◈。

　　汽车与电动车产销量不及预期★◈、 技术发展进度不及预期star467★◈、 市场竞争剧烈★◈、 关税加征风险★◈、 原材料价格波动风险★◈、 线控制动法律进展与技术落地风险★◈。

　　主产煤种优质稀缺★◈，产量具备成长性★◈。公司背靠原阳煤集团——是原山西五大煤炭集团之一★◈、前身为阳泉矿务局★◈，是国内最大的无烟煤上市企业★◈。无烟煤作为煤化程度最大的煤★◈，固定碳含量高★◈、挥发分产率低★◈，作为燃料热值较高★◈，而我国的煤炭储量中无烟煤占比仅有10%★◈。公司煤炭资源丰富★◈，共拥有11座矿井★◈，煤炭资源量合计66.23亿吨★◈，高储量保证了公司生产可持续性也避免公司高价竞拍资源★◈。公司权益产能达4450万吨/年★◈，其中包含在产★◈、在建★◈、拟建权益产能3100★◈、850★◈、500万吨/年★◈。随着平舒矿★◈、榆树坡矿产能核增手续完备★◈，以及七元矿★◈、泊里矿将于今年和明年陆续投产★◈，公司产量有望稳步释放★◈。25Q1公司实现原煤产量994万吨★◈，同比增长16.85%★◈；我们预计★◈，2025年公司产量可达到3970万吨★◈，同比增长3.45%★◈，未来三年产量CAGR或达到7.52%★◈。

　　高长协保障业绩稳定★◈，分红比例连续两年维持50%★◈，且公司PB仅为0.85★◈，具备低估值★◈、高股息特点★◈。公司煤炭长协保供合同量占电煤总量的80%★◈，且执行坑口定价机制★◈，有利于保障业绩的稳定性★◈。同时★◈，公司从2023年起提高了分红比率★◈，且连续两年分红比率维持50%★◈，以2024年每股分红0.3090元和2025年6月19日收盘价计算★◈，股息率为4.64%★◈，展现了公司的高股息价值★◈。对应6月19日市值★◈，公司PB仅为0.85★◈，处于近十年的低位水平★◈，且对比其他高分红煤炭公司和中信煤炭指数的PB1.36★◈，公司PB明显偏低★◈，存在较大的提升空间★◈。

　　煤价超跌★◈，动力煤价格反弹预期较强★◈。截至2025年4月★◈，煤炭行业亏损企业占比过半★◈，达到53.64%★◈，为2018年以来的最高水平★◈。从4月数据来看★◈，全国原煤产量环比下降11.6%★◈，我们认为主要是价格压力下疆煤外运利润下滑★◈、以及露天矿为主的低价煤利润空间压缩所致★◈；5月国内原煤产量延续低位★◈，对比24H2的平均日产量1348万吨和24Q4的日产量1390万吨来看★◈，当前低煤价背景下★◈，4~5月日均产量仅为1298★◈、1301万吨★◈。如果后续煤价持续低迷★◈，我们可以预期国内煤炭企业被动★◈、主动减产的概率会逐步上升★◈。同时★◈，2025年前5月我国煤炭进口量同比下降7.9%★◈，预计在进口煤价格倒挂的影响下★◈，下降趋势将会持续★◈。目前★◈，在低煤价的影响下★◈，有效供应下降★◈，供给端的收缩远大于需求端★◈，因此我们判断煤价处于超跌状态★◈。随着火电发电量同比转正★◈，夏季用电高峰逐步到来★◈，动力煤价格有望反弹★◈。

　　投资建议★◈：公司在建矿井稳步推进★◈，股息率高★◈、估值较低★◈。我们预计公司2025~2027年归母净利润分别为22.24/26.61/30.20亿元★◈，对应EPS分别为0.62/0.74/0.84元/股★◈，对应2025年6月19日收盘价的PE分别为11/9/8倍★◈，维持“推荐”评级★◈。

　　事件★◈：公司旗下SLG工作室研发★◈、GravityGameArise公司发行的新作游戏《信长之野望通往天下之道》（下称《信长》）于2025年6月18日在日本应用商店正式上线日统计）★◈，《信长》在iPhone免费游戏榜单排名第2★◈，策略类排名第1★◈，模拟类排名第1★◈。出海持续布局★◈，多款新品相继推出★◈，有望进一步完善产品矩阵★◈，助力主业多元发展★◈。

　　新品陆续推出★◈，产品矩阵逐渐完善★◈。6月18日★◈，公司开发的国产网游《斗罗大陆★◈：诛邪传说》在安卓渠道开启限量不计费删档测试★◈，官网游戏预约人数超281万（6月20日中午统计）★◈。6月19日★◈，公司新作《三国:天下归心》的SLG手游正式曝光首个游戏概念PV《入局》★◈，该作有望以“高分红”机制有效应对Z世代玩家痛点★◈，让普通玩家无需依附大联盟即可通过参与战斗获得回报★◈。新品陆续推出助力产品矩阵完善★◈，玩法创新有望提升玩家体验★◈。

　　政策端传递积极信号★◈，游戏审批或迎提质增速★◈。6月19日★◈，中共北京市委宣传部等印发《关于促进北京市游戏电竞行业高质量发展的支持办法（暂行）》的通知★◈，提出提高审核质量效率★◈，压缩审核周期★◈，加强对出版国产试点网络游戏的申报辅导★◈；多维加强精品创作扶持★◈，对重点网络游戏精品项目采取“一事一议”方式给予人才引进★◈、政策扶持★◈、技术应用等全面服务★◈。新政有望为游戏审批提质增速★◈，为产业高质量发展保驾护航★◈，公司产品矩阵完善有望进一步受益★◈。

　　投资建议★◈：公司出海新品表现优异★◈，产品矩阵持续完善★◈；政策端支撑加码★◈，我们预测公司2025-2027年营收分别为61.64/71.82/83.50亿元★◈；归母净利润分别为21.59/25.71/31.09亿元★◈；对应PE为16.7/14.0/11.6倍★◈；维持“买入”评级★◈。

　　中国石油近期进行了2025年度反向路演★◈，调研团队参观了呼图壁储气库★◈、百里油区★◈、新能源&配套煤电&碳捕集一体化项目★◈、页岩油勘探开发重点实验室★◈、克拉玛依石化及独山子石化等生产科研设施★◈，向广大投资者介绍了中国石油在能源保供★◈、非常规油气开发★◈、炼化升级等方面进展★◈。

　　1)稳定的能源供应是经济运行的压舱石★◈，公司作为国内最大油气生产供应商★◈，其油气产销直接支撑了全国工业生产和基础设施运转★◈。在民生保障方面★◈，中石油呼图壁储气库是国内首座库容超100亿立方米的大型储气库★◈，具备北疆地区及西气东输管线系统季节调峰和事故应急双重功能★◈，该储气库有效保证了居民供暖和城市燃气稳定★◈；油气勘探开发方面★◈，中石油不断进行技术开发★◈，推动老油气田稳产增产★◈，并积极推进绿色低碳战略★◈。克拉玛依油田探索了浅层超稠油油藏的双水平井蒸汽辅助重力泄油技术(SAGD技术）★◈，助力环烷基稠油的经济开发和稳产增产★◈，并通过“新能源及配套煤电★◈、碳捕集一体化项目”实现了综合利用煤炭★◈、低碳效益开发油气★◈、融合发展新能源的目标★◈。

　　2)公司通过炼厂升级改造及延长天然气产业链★◈，积极践行“减油增特”战略★◈。克拉玛依石化经过多年研发★◈，实现了稠油加工技术从空白到国际先进的跨越★◈，目前建成稠油集中加工★◈、环烷基润滑油生产★◈、高等级道路沥青生产★◈、低凝柴油生产＂四大基地＂★◈。独山子石化则实现了塔里木油田丰富★◈、稳定的乙烷高值化利用★◈，一期已经建成60万吨/年乙烯裂解装置★◈，2026年即将建成120万吨/年乙烯裂解装置★◈，该项目充分发挥中国石油上下游一体化的规模效应和低成本优势★◈。

　　原油价格大幅波动的风险★◈； 自然灾害频发的风险★◈； 新项目投产不及预期的风险★◈； 地缘政治风险★◈； 政策风险等

　　公司作为国内数字化科技的行业领先者★◈，前瞻性布局法律金融科技板块★◈，随着基本盘业务反弹+AI调解提效+多元解纷放量+法院合作深化★◈，未来业绩增速有望超预期★◈。

　　投资建议★◈：首次覆盖★◈，给予“优于大市”评级★◈。公司作为国内数字化科技的行业领先者★◈，预计2025-2027年营收分别为9.41/11.53/13.77亿元★◈，EPS分别为0.07/0.27/0.46元★◈，按照PE和PS估值★◈，最终给予公司2026年80倍PE估值★◈，合理估值为79.13亿元人民币★◈，对应目标价21.59元/股★◈。

　　公司前瞻性布局法律金融科技板块★◈，多元解纷迅速放量★◈。早在2022年公司就正式上线运营多元解纷平台★◈，服务金融纠纷调解场景★◈，并迅速迎来业务爆发★◈，2024年调解相关业务实现收入超过4,500万元同比增长超220%★◈；平台已在浙江省★◈、重庆市★◈、安徽省等多家法院相继落地开展业务★◈，已入驻特邀调解组织超20家★◈，入驻调解人员超1,800人九州酷游★◈。基于多元解纷平台在西南★◈、长三角及珠三角等区域市场的成功经验★◈，2025年公司将继续向其他地区推广★◈，持续加强与相关政府机关★◈、金融机构★◈、大型企业的合作与交流★◈，探索更多业务场景与盈利模式★◈，实现收入的进一步突破★◈。

　　AI+法院项目合作不断深化★◈。公司在上海九州酷游★◈、浙江等地法院及最高院积极参与全国数字法院建设★◈，以AI智能助手★◈、智能辅助办案★◈、元宇宙法庭★◈、诉讼服务数字人等创新应用为切入点进行落地探索和技术攻关★◈，引领诉服★◈、审判★◈、办案等场景数字化变革★◈。公司与阿里云智能集团签署合作框架协议★◈，发挥各自优势★◈，协调资源配置★◈，共建“金桥-阿里司法行业人工智能联合创新基地”★◈，联手打造并向市场推出面向司法行业的人工智能大语言模型★◈。

　　人工智能积极开展战略布局★◈，AI调解深度赋能★◈。一方面★◈，公司依托阿里巴巴★◈、蚂蚁集团等优质合作伙伴搭建司法大模型技术生态★◈；另一方面★◈，公司加大研发投入★◈，聚焦智慧法院和金融法律科技两大业务板块进行持续创新★◈，为激发司法行业新质生产力注入强大动力★◈。同时★◈，公司正倾力打造AI调解机器人★◈，我们认为★◈，通过“机器处理标准化流程+人工介入复杂决策”的协同模式★◈，公司的调解效率与质量将发生质变★◈，相关业务收入有望实现放量★◈。

　　安全★◈、云计算是公司两大板块★◈，占比均近半★◈；公司在AI和云计算重点投入★◈，发布AICP平台★◈、XaaS★◈、安全GPT等★◈；外部营销★◈、内部管理结合将提升长期价值★◈。

　　给予优于大市评级★◈，目标价114.94元★◈。预计AI带动云计算需求提升★◈，以及网安拐点到来★◈，公司保持增长★◈，但考虑到仍将保持销售研发投入★◈，公司2025-2027年EPS预测为0.77/1.18/1.54元★◈，给予2025年6倍PS★◈，目标价114.94元★◈，“优于大市”评级★◈。

　　25Q1恢复增长★◈，安全★◈、云计算营收占比均近半★◈。①2024年营收75.20亿元★◈，同比-1.86%★◈；归母净利润1.97亿元★◈，同比-0.49%★◈；扣非净利润0.77亿元★◈，同比-30.45%★◈。2025Q1营收12.62亿元★◈，同比+21.91%归母净利润-2.50亿元★◈，同比+48.93%★◈；扣非净利润-2.61亿元★◈，同比+48.75%★◈。②按产品拆分★◈，2024年安全业务营收36.29亿元★◈，同比-6.75%★◈，占比48.27%★◈，毛利率79.31%★◈；云计算营收33.84亿元★◈，同比+9.51%★◈，占比45%★◈，毛利率44.24%★◈；企业级无线%★◈。

　　发布AICP平台★◈，布局XaaS★◈、安全GPT等★◈。①网安业务★◈，2024年公司通过云端和本地交付安全服务★◈。云计算业务★◈，2024年公司发布了超融合/云平台6.10.0版本★◈，面向大模型开发场景★◈，发布AI算力平台（简称AICP）★◈。物联网业务★◈，公司旗下信锐网科持续投入网络联接★◈，将研发创新应用于用户网络的“云★◈、网★◈、端”环节的产品★◈、服务及解决方案★◈。②重点布局的产品集中在网络安全和云计算及基础设施业务★◈。深信服在这两块业务上都面向未来布局了XaaS业务★◈、安全GPT★◈、AI算力平台★◈、EDS等新业务★◈。

　　聚焦XaaS和AI业务★◈，市场管理内外结合★◈。①2025年公司聚焦持续提升产品品质和推进产品创新上★◈，包括XaaS业务和AI相关业务★◈。市场方面会积极开拓头部行业客户和海外市场★◈，并深化渠道体系建设★◈。内部会加强组织能力建设★◈，提高公司精细化管理水平和盈利能力★◈。②未来3-5年★◈，公司业务将集中在如下方面★◈：1.聚焦关键产线和XaaS业务★◈；推动AI与网安★◈、云计算融合的创新业务产品★◈。2.加大拓展KA行业头部市场和海外市场★◈。3.持续提升产品质量★◈，深化渠道体系建设★◈。4.继续加强组织能力建设和人才培养力度★◈。

　　受补贴政策调整★◈、渠道库存高企及天然气价格波动等多重因素影响★◈，2024年欧洲热泵市场需求回落★◈，行业进入库存消化周期★◈。作为热泵核心配套供应商★◈，公司相关屏蔽泵产品全年销量同比减少约20%★◈，其中上半年受渠道去库存冲击同比下滑42%★◈，但下半年随行业逐步企稳★◈，销量同比回升5%★◈，释放积极信号★◈。展望2025年随着下游库存持续去化★◈，行业复苏趋势初现九州酷游★◈，2024年末欧洲热泵展会反馈显示终端需求回暖★◈，能效标准提升驱动产品迭代加速★◈。公司计划紧抓行业拐点机遇★◈，重点加大欧洲市场投入力度★◈，推动以新沪品牌强化产品渗透★◈，针对性推出高能效★◈、低噪音的迭代屏蔽泵产品★◈，并拓展东欧等新兴区域渠道★◈。预计欧洲热泵业务将于2025年重回增长轨道★◈，成为公司传统业务板块的关键复苏引擎★◈。

　　大元泵业在液冷温控领域以液冷屏蔽泵为核心产品★◈，为冷却介质提供动力循环★◈，其优势显著★◈：市场方面★◈，依托制冷屏蔽泵领域的良好份额和品牌影响力★◈，公司与英维克★◈、中兴通讯等主流液冷温控客户保持长期稳定合作关系★◈；产品方面★◈，液冷泵已覆盖汽车★◈、风电★◈、储能及算力液冷等多领域★◈，拥有丰富应用案例★◈，技术可靠性强且具备批量化生产能力★◈；品牌方面★◈，液冷产业标准尚未定型★◈，公司凭借技术积累和跨领域案例（如氢能★◈、数据中心）★◈，逐步建立内资品牌影响力★◈；技术方面★◈，屏蔽泵结构具备高安全性和静音效果★◈，随电机技术发展★◈，产品与下游需求匹配度持续提升★◈。2024年★◈，液冷温控业务实现营收约0.9亿元★◈，同比增长超80%★◈，并在中兴通讯★◈、曙光数创等客户中实现从0到1的突破★◈。2025年公司计划发挥屏蔽泵无漏液风险优势★◈，加速在储能★◈、算力服务等领域的渗透★◈，同时拓展维谛技术★◈、比特大陆等新客户及场景★◈。未来随着全球液冷市场增长★◈，公司有望进一步受益于高增长赛道★◈。

　　大元泵业通过多年高强度的研发投入★◈，已构建显著的技术创新壁垒★◈。截至2024年末★◈，公司累计拥有专利542项★◈，其中境内专利533项（含发明专利74项）★◈、境外专利9项（含发明专利4项）★◈，新增专利中近四成为发明专利★◈，专利储备质量持续优化★◈。公司深度参与多项国家及行业标准制定（如GB/T25409潜水电泵★◈、JB/T6663离心泵等）★◈，并凭借中国驰名商标★◈、省级企业技术中心及浙江制造认证彰显行业影响力★◈。其核心子公司合肥新沪作为屏蔽泵领域领军者★◈，主导多项国家级技术标准（如GB12350电动机安全标准）★◈，创新研发的二次承压结构屏蔽泵达到美国API685标准★◈，实现危险介质零泄漏输送★◈，技术全球领先★◈。2024年★◈，合肥新沪自主研发的高温高压多级屏蔽电泵获评安徽省首台套重大技术装备★◈，同时公司斩获全国流体装备技术创新奖一等奖等多项荣誉★◈，印证技术转化能力★◈。

　　预测公司2025-2027年收入分别21.82★◈、24.92★◈、29.09亿元★◈，EPS分别为1.59★◈、1.81★◈、2.15元★◈，当前股价对应PE分别为13.4★◈、11.8★◈、10.0倍★◈。大元泵业在屏蔽泵及液冷泵领域拥有深厚技术积累★◈，其产品广泛应用于新能源汽车★◈、储能★◈、IDC等多个高增长行业★◈。随着全球新能源产业快速发展★◈，主营收入有望持续增长★◈，首次覆盖★◈，给予“买入”投资评级★◈。

　　宏观经济环境变化风险★◈；行业周期风险★◈；下游行业景气度不及预期风险★◈、行业竞争加剧★◈、订单获取不及预期★◈、上游原材料成本波动等风险★◈。

　　事件★◈：公司发布5月经营数据★◈，5月收入合计251.13亿元★◈，同比+11.34%★◈，其中★◈，速运物流实现业务量14.77亿票★◈，同比+31.76%★◈。

　　2025年以来公司业务量实现逐月增长提速★◈，件量增长显著跑赢行业★◈。5月公司速运物流业务实现业务量14.77亿票★◈，同比+31.76%★◈，超出行业增速14.6pct★◈，件量持续保持较高增长水平★◈。我们分析★◈，其一得益于公司不断渗透各行业客户★◈，持续开拓新的业务场景★◈；其二得益于公司在线路运营上的优化★◈，通过大数据分析预测线路产能情况★◈，针对装载率比较低的线路推出优惠的价格★◈，从而利用空仓的资源★◈，提高整体的产能利用率★◈；其三得益于国补政策刺激高科技产品消费等支撑公司高端产品增速★◈。

　　1）时效业务稳健增长★◈：时效业务为利润基本盘★◈，直营制★◈、航空网络及末端服务多维构建深厚壁垒★◈，随鄂州轴辐式枢纽投产★◈，时效件票单价及利润能力仍有提高空间★◈。

　　2）新业务持续盈利★◈：1）经济业务回归聚焦直营★◈，21H2起陆续清理特惠专配及23年6月剥离亏损丰网后★◈，主打“电商标快”直营体系产品★◈，产品结构梳理下有望加速经营改善★◈；2）快运或加速利润释放★◈，受益网络融通★◈，格局好转及履约修复双轮驱动★◈，未来盈利空间可期★◈；3）同城即时配送分部方面★◈，公司通过业务结构优化★◈、精细化管理及科技驱动实现转盈★◈，2024年分部净利润扩大至1.32亿元★◈，同比+161.80%★◈。

　　3）现金流持续改善★◈：剔除与经营无关的税费返还因素之后★◈，公司自由现金流自2021年-40亿元转正至2022年的128.70亿元和2023年的126.55亿元★◈，2024年公司自由现金流同比增长69.96%至215.08亿元★◈，一方面公司业务规模增长有望带来经营性现金流持续增长★◈，另一方面公司资本开支或已达高峰★◈、未来或逐步收窄★◈，整体自由现金流有望延续增长★◈。

　　2024年公司购建固定资产★◈、无形资产和其他长期资产支付的现金93.45亿元★◈，同比-25.07%★◈，公司资本开支自2021年以来逐年下降★◈，随着资本开支收窄★◈，我们预计投资进入回报期★◈；网络融通深化推进★◈，2021至2024年降本幅度分别超过6★◈、8★◈、11★◈、13亿元★◈，多网融通降本成效显著★◈，利润率稳步提升★◈，2024年归母净利率3.58%★◈，同比+0.39pct★◈，25Q1归母净利率3.20%★◈，同比+0.27pct★◈。

　　中长期鄂州机场赋能★◈，国际业务有望打开第二增长曲线年底公司在鄂州货运枢纽累计开通国内航线条★◈，全货机国际航班超过9100架次★◈，同比+19%★◈，形成了以鄂州货运枢纽为核心连通欧美★◈、深圳枢纽为辅助连通东南亚及日韩的全球航网布局★◈。相较于本土快递物流业务★◈，国际业务具备更高的毛利率★◈；相较于海外物流公司★◈，本土企业更青睐使用国内物流品牌★◈，受益于中国企业出海提速★◈，我们认为未来国际物流业务大有可为★◈。随着鄂州机场投入使用★◈、公司货机规模和国际航班数量逐步提升★◈，国际业务有望得到加速发展★◈。

　　公司成功转型综合物流领跑者★◈，在持续夯实快递基本盘之外★◈，公司多元拓展快运★◈、冷运及医药★◈、同城★◈、供应链及国际等新兴业态★◈，新业务已陆续达到各自市场领先地位★◈，并通过网络融通★◈、业务结构优化等多维精益运营助力盈利改善★◈，收入稳步提升叠加利润率提升★◈，利润及估值有望双升★◈。

　　我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为119.11亿元★◈、142.57亿元★◈、168.45亿元★◈，同比分别增长17.1%★◈、19.7%★◈、18.2%★◈，对应6月19日市盈率分别20.6倍★◈、17.2倍★◈、14.6倍★◈。公司作为综合快递物流龙头★◈，中长期价值空间广阔★◈，维持“买入”评级★◈。

　　事件★◈：先导智能成功向一家全球领先的电池制造企业交付了多套固态电池核心装备★◈，包括复合转印设备与高速叠片设备★◈。

　　率先打通固态电池整线设备★◈，性能处于全行业领先水平★◈：作为全球少数具备锂电整线交付能力的装备企业★◈，先导智能已率先打通全固态电池量产的全线工艺设备环节★◈，覆盖全固态电极制备★◈、全固态电解质膜制备及复合设备★◈、裸电芯组装到致密化设备★◈、高压化成分容等全固态电池制造关键设备★◈；设备性能处于行业领先水平★◈。

　　全固态设备变化集中在前道&中道★◈，先导有望充分受益于固态电池设备量价齐升★◈：全固态特别是硫化物的核心工艺设备主要包括前道的干法电极设备★◈、中道的叠片机&等静压设备★◈；部分设备需求量&难度显著提升★◈，有望带来溢价★◈。①干法电极设备★◈：粘结剂纤维化法有望成为干法工艺的主流方案★◈；辊压机可应用于电极成膜和热复合★◈，设备用量明显提升★◈，且对工作压力★◈、精度★◈、均匀性提出更高要求★◈。②中道等静压机&叠片机★◈：等静压机可解决固固界面问题★◈，其致密化均匀性★◈、一致性优势明显★◈，尤其适用于硫化物固态电解质层的成型★◈；叠片是最适合全固态软包电池的装配工艺★◈。

　　政策端&应用端不断加码★◈，固态电池0-1产业化加速★◈：政策端来看2025年4月工信部印发建立全固态电池标准体系★◈，此前投入60亿全固态专项研发资金★◈；应用端来看终端路试&电池龙头中试逐步落地★◈，宝马★◈、奇瑞等车企接连启动路试★◈，商业化进展超预期★◈，同时宁德时代★◈、清陶等电池厂商全固态中试线年底前进行中期审查★◈，目前固态电池难点主要在于制造环节★◈，预计2025-2026年进入中试线落地关键期★◈，设备迎来持续迭代优化阶段★◈。

　　盈利预测与投资评级★◈：2025-2027年归母净利润预测为10.57/17.02/22.28亿元★◈，当前股价对应动态PE分别为33/21/16倍★◈，维持“买入”评级★◈。

　　本周二（6月17日）有一只北交所新股“广信科技”申购★◈，发行价格为10元/股★◈、发行市盈率为7.84倍（每股收益按照2024年度经会计师事务所依据中国会计准则审计的扣除非经常性损益后归属于母公司股东净利润除以考虑超额配售选择权全额行使时本次发行后总股本计算）★◈。

　　广信科技（920037）★◈：公司专注于绝缘纤维材料及其成型制品★◈，产品主要应用于输变电系统★◈、电气化铁路及轨道交通牵引变压系统★◈、新能源产业以及军工装备等领域★◈。公司2022-2024年分别实现营业收入3.04亿元/4.20亿元/5.78亿元★◈，YOY依次为31.76%/38.05%/37.49%★◈；实现归母净利润0.15亿元/0.49亿元/1.16亿元★◈，YOY依次为89.75%/235.55%/135.14%★◈。根据公司管理层初步预测★◈，公司2025年1-6月营业收入较上年同期增长38.63%至50.19%★◈，归母净利润较上年同期变动78.65%至98.50%★◈。

　　投资亮点★◈：1★◈、公司是国内绝缘纤维材料及其成型制品领域的龙头企业之一★◈；受下游电网升级改造★◈、新能源装机增加等因素拉动★◈，公司核心产品销售有望实现较快增长★◈。近年来★◈，国家对基础设施持续加码★◈、叠加风光储等新能源装机稳步增长★◈，带动了电力产业的较快发展★◈；而绝缘纤维材料作为电力工业的基础性有机固体绝缘材料★◈，是生产电力变压器等电力设备的关键★◈，因此下游需求不断扩大★◈。作为深耕绝缘纤维材料领域20余年的企业★◈，公司拥有高素质且行业经验丰富的研发团队★◈；实控人魏冬云先生从事绝缘纤维材料相关行业50余年★◈，同时龚龑★◈、黄游宇★◈、周暾伟等核心技术人员的从业经验均在30年以上★◈。在核心团队的带领下★◈，公司于2009年研发设计出超高压绝缘纤维材料★◈、成功打破该领域的国外技术垄断★◈，且多项核心技术已居于国际领先水平★◈。产品方面★◈，公司系行业内为数不多的产品覆盖从低压到特高压所有电压等级的绝缘纤维材料制造商★◈，产品亦由期初的绝缘纤维材料逐步向高价值量的成型制品演进★◈、2023-2024年绝缘纤维材料制品的销售额增幅均达60%以上★◈。截至目前★◈，公司已与特变电工★◈、山东电工电气★◈、山东泰开等变压器龙头企业建立起长期稳定的合作关系★◈；问询函回复显示★◈，根据部分主要客户提供的2025年对公司的预计采购计划或联络函★◈，公司前二十大客户2025年预计销售额平均同比增速达41.87%★◈。2★◈、公司是国内少数具备750kV以上特高压等级绝缘纤维材料生产能力的企业之一star467★◈，有望受益于特高压领域国产化率的加速推进★◈。受新能源大基地外送需求驱动★◈，特高压将是电网未来较为明确的投资重点之一★◈；据问询函披露★◈，就目前项目规划储备量来看★◈，2025年有望核准“四直四交”★◈、特高压投资金额有望达到1,120亿元★◈、同比增速约34%★◈。目前★◈，我国特高压输变电设备用绝缘纤维材料及其成型制品领域仍由以瑞士魏德曼★◈、ABB为代表的国外企业垄断★◈；但受近年来贸易摩擦等因素影响★◈，国内特高压用绝缘纤维材料及制品的国产化使用需求明显★◈。公司是国内少数具备750kV以上特高压等级绝缘纤维材料生产能力的企业之一★◈，其核心技术可满足超/特高压交直流变压器★◈、电抗器和特高压开关等器件的特殊绝缘要求★◈；同时其全资子公司广信新材料正在建设与超/特高压相关的绝缘制品加工智能化平台★◈、研发检测中心★◈、中试基地及其配套的智能仓储设施★◈，有望夯实公司在国内特高压领域的行业地位★◈。

　　同行业上市公司对比★◈：选取东材科技★◈、民士达★◈、神马电力为广信科技的可比上市公司★◈；但上述可比公司除民士达外★◈、均为沪深A股★◈，与广信科技在估值基准等方面存在较大差异★◈，可比性或相对有限★◈。从可比公司情况来看★◈，2024年可比公司的平均营业收入为20.74亿元★◈，平均销售毛利率为31.68%★◈；相较而言★◈，公司营收规模未及可比公司平均★◈，但毛利率处于同业的中高位区间★◈。

　　风险提示★◈：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能★◈、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容★◈、同行业上市公司选取存在不够准确的风险★◈、内容数据截选可能存在解读偏差等★◈。具体上市公司风险在正文内容中展示★◈。

　　公司业绩增速强劲★◈，25Q1归母净利同比高增超90%★◈。2024年★◈，公司实现营收105.06亿元★◈，同比+29%★◈；实现归母净利润4.61亿元★◈，同比+27%★◈。2025Q1★◈，公司实现营收32.43亿元★◈，同比+39.11%★◈；实现归母净利润2.26亿元★◈，同比+88.28%★◈。

　　公司全资子公司重庆宗申通用动力机械有限公司和重庆大江动力设备制造有限公司专注于通用动力和终端机械领域★◈，产销量均处于中国通用机械行业前列★◈。2024年★◈，公司通用动力和终端产品销售合计483.45万台★◈，同比增长37.34%★◈；实现营业总收入52.26亿元★◈，同比增长35.33%★◈，实现净利润3.59亿元★◈，同比增长39.33%★◈。

　　公司全资子公司重庆宗申发动机制造有限公司作为国内摩托车发动机龙头企业之一★◈，连续多年保持行业领先★◈。2024年★◈，公司摩托车发动机业务实现产品销售298.52万台★◈，同比增长18.44%★◈；实现营业总收入38.24亿元★◈，同比增长13.68%★◈；实现净利润1.53亿元★◈，同比增长18.84%★◈。

　　公司控股子公司重庆宗申航空发动机制造股份有限公司主要为旋翼★◈、固定翼等通航飞机和无人机等航空飞行器提供动力系统解决方案★◈，是国内以民营为主体成功自主研发航空发动机的国家高新技术企业★◈。宗申航发公司已形成以中小型航空活塞发动机为主的产品线★◈，构建了五大航空动力平台★◈，推出20余款衍生产品以及螺旋桨产品★◈，涵盖无人机及轻型通航飞机市场★◈，可满足固定翼★◈、旋翼无人机等飞行器的动力需要★◈，先后取得法国★◈、德国随机适航认证★◈。

　　智慧农业领军企业★◈：托普云农成立于2008年★◈，是国内领先的智慧农业综合解决方案提供商★◈，服务相关政府部门★◈、企事业单位和科研院校等★◈。公司主要业务包括农业信息化相关智能硬件设备和智慧农业项目★◈。2024年收入占比分别为39%和60%★◈。受益于政策支持和农业数智化水平提升★◈，2020-2024年公司营收和归母净利润稳健增长★◈，2024年营收4.89亿元★◈，归母净利润1.23亿元★◈。

　　市场规模超千亿★◈，政策全力支持★◈。相比全球市场★◈，我国智慧农业起步较晚★◈，农业机械化★◈、作业智能化程度远低于其他领先国家★◈，依旧处于成长初期★◈，根据观研天下★◈，2024年中国智能农业市场规模达到1050亿元★◈，预计2025年市场规模将增长至1200亿元★◈。2025年中央一号文件首次提出发展“农业新质生产力”★◈，明确将智慧农业作为推动农业现代化的核心战略★◈。农业农村部《全国智慧农业行动计划（2024—2028年）》提出★◈，到2026年底★◈，农业生产信息化率达到30%以上★◈；到2028年底32%以上★◈，并提供了相关专项补助支持★◈。

　　公司立足浙江辐射全国★◈。农业农村部《全国智慧农业行动计划(2024—2028年)》提出支持浙江建设智慧农业引领区★◈，综合应用技术创新★◈、人才引进★◈、财税支持★◈、金融服务等政策措施★◈，探索设立智慧农业专项资金★◈，推动形成部省联动推进智慧农业建设的机制路径★◈。支持智慧农业公共服务产品优先在浙江落地应用★◈。公司立足浙江★◈，承建“浙江乡村大脑”★◈，实现省市县三级数据仓互联互通★◈，截至2023年★◈，“浙江乡村大脑”已归集三农数据24亿条★◈。公司董事长陈渝阳毕业于浙江大学农学系★◈，公司相关产品技术优势显著★◈，植保服务覆盖全国30+省份和地区★◈。阿里系资金湖畔小园参股公司★◈，有望为公司导入更丰富的政企资源★◈。

　　AI+深度赋能★◈。公司在大田建设★◈、种业发展★◈、公众服务等多方面深度应用AI★◈。构建了“天空地一体化”的生态系统监测体系★◈，自主研发了土壤墒情分析★◈、作物生长评估★◈、病虫害监测预警等一系列农业AI算法模型★◈，研发布局机器狗★◈、AR眼镜等智能农业机器人产品★◈。公司在宁波协助建设的未来农场实现人力节省10%★◈，节水10%★◈，减肥8%★◈，单产提高2%★◈。公司还推出“问稷”智能体★◈，协助农业从业人员解答各类复杂的农业问题★◈。

　　盈利预测与投资评级★◈：2025年中央一号文件首次提出发展“农业新质生产力”★◈，明确将智慧农业作为推动农业现代化的核心战略酷游九州app下载★◈，★◈。智慧农业行业仍在发展初期★◈，AI持续深度赋能★◈，公司作为智慧农业领军企业有望核心受益★◈。我们预计公司2025-2027年收入分别为6.59/8.75/11.36亿元★◈，归母净利润分别为1.65/2.12/2.72亿元★◈，首次覆盖★◈，给予“买入”评级★◈。

　　事件★◈：2024年6月19日★◈，“以至繁致风味“崃州新品发布会直播圆满落幕★◈，崃州单一麦芽威士忌全新系列正式发布★◈。

　　威士忌产品发布节奏顺利★◈，新增长曲线份崃州盲盒体验活动★◈，答对4道题可以领取盲盒★◈，品饮后答题★◈，5题全对可以领正装★◈，题目围绕闻香★◈、口感★◈、回味★◈、酒精度数★◈、桶形展开★◈，十分钟内全部领取★◈，消费者收货后在小红书等社交平台持续晒单★◈，整体预热效果充分★◈。本次发布会共发布5款新品★◈，分别为崃州甄选★◈、崃州STR红葡萄酒酒桶★◈、崃州菲诺雪莉桶★◈、崃州泥煤波本★◈、崃州阿蒙蒂亚雪莉桶桶强单一麦芽威士忌★◈，即日起★◈，五款产品同步上线天猫★◈、京东★◈、小红书★◈、抖音★◈、有赞★◈、快手六大官方店铺★◈，上海与广州崃州吧★◈、体验中心及全国多城市线下经销渠道★◈，节奏上看★◈，公司产品发布循序渐进★◈，百利得与崃州品牌流通产品上半年已先后推出★◈，产品定价适中★◈、围绕年轻消费群体和大众价位带进行布局★◈，我们预计下半年配套营销推广逐步落地★◈，月度表现有望提速★◈，后续需持续跟踪铺货进度与实际动销反馈★◈，我们预判全年收入贡献可观★◈，中长期利润弹性有望逐步释放★◈。

　　多元桶陈布局★◈，发展根基不断夯实★◈。6月15日★◈，国内威士忌代表企业崃州蒸馏厂正式完成灌注其第50万支陈酿桶★◈，目前崃州桶陈类型50余种★◈，除常规已有的各类板材新桶★◈、波本桶★◈、雪莉桶★◈、红酒桶之外★◈，也积极引进索雷拉系统★◈，增加了马德拉桶等更具创新的风味桶★◈。此外★◈，公司亦在积极创新探索中国本土元素★◈，在不同风土之间寻找新的可能性★◈，如在目前已经公开的中国黄酒桶★◈、中国蒙古栎桶★◈、中国加烈葡萄酒桶等之外★◈，后续会有更多元化的中国风味桶熟成计划推出★◈，将中国风土深度融入威士忌品类★◈，打造属于中国独有威士忌风味与产品特征★◈。从长远桶陈库存规划上看★◈，崃州蒸馏厂将在未来4-5年内完成实现100万桶原酒储备★◈，公司在原酒产能储备层面优势明显★◈，发展根基持续夯实★◈。

　　盈利预测与投资评级★◈：我们维持2025-2027年营收为35★◈、40★◈、47亿元★◈，同比+15%★◈、+14%★◈、+18%★◈，归母净利润为8.1★◈、9.7KU酷游·(中国)官方网站★◈，★◈、11.8亿元★◈，同比+12%★◈、+20%★◈、+21%★◈，对应PE为34★◈、29★◈、24倍★◈，维持“买入”评级九州酷游★◈。

　　镁合金耐蚀性提升对于其在汽车领域的应用至关重要★◈。当前随着镁合金价格持续下探★◈，镁合金在汽车领域的应用经济型凸显★◈，其潜在应用有5倍空间有待发掘★◈。但镁合金耐蚀性差的问题制约着其在汽车材料领域的推广应用★◈。

　　宝武镁业已经推出耐腐蚀镁合金零部件★◈。2024年7月宝武镁业与汇川联合动力共同发布了一款镁合金制造的电机（电机壳体由镁合金制造）★◈，说明在电驱动壳体这类对耐蚀性有要求的领域镁合金已经取得一定的应用突破★◈。

　　宝武镁业在镁合金制造领域有全产业链布局★◈。宝武镁业在镁合金领域从上游的原料到下游加工均有较充分的布局和规划★◈。截至2024年底★◈，其镁矿资源储备175359.38万吨（冶镁用）★◈，现有和规划的原镁产能50万吨★◈、镁合金产能60万吨★◈、硅铁产能30万吨★◈。此外★◈，借助母公司宝武集团在汽车材料产业链的优势★◈，将会进一步推动宝武镁业镁合金零部件在汽车行业的增长★◈。

　　我们预测公司在2025~2027年的EPS分别为0.241★◈、0.374和0.606★◈，动态PE分别为47.34★◈、30.59和18.86★◈。公司作为国内镁合金龙头企业★◈，从资源★◈、硅铁到镁合金制造加工以及客户渠道做好了准备★◈，迎接由耐蚀性改善而带来的汽车用镁合金5倍市场增长潜力★◈。首次覆盖给予“买入”评级★◈。

　　保持西南地区优势★◈，黄淮海地区大单品放量打造第二增长曲线)投资要点★◈：深耕西南区域★◈，开拓市场迈向全国★◈。康农种业是一家聚焦于高产★◈、稳产★◈、综合抗性良好的杂交玉米种子研发★◈、生产和销售的企业★◈。公司是农业产业化国家重点龙头企业★◈、中国种业信用骨干企业★◈、湖北省专精特新“小巨人”企业★◈，同时被认定为国家玉米种子补短板阵型企业★◈。管理层拥有深厚的种业一线运营经验与专业的科研能力★◈，董事★◈、总经理兼首席专家彭绪冰先生为正高职高级农艺师★◈，曾获得国务院政府特殊津贴九州酷游★◈、湖北省政府专项津贴★◈、全国农业植物新品种保护先进个人等★◈。公司黄淮海夏播区市场拓展情况良好★◈，2024年产品销量较2023年大幅增加★◈，带动2024年营收同比增长★◈。

　　粮食价格缓慢回升★◈，转基因有望扩面提速★◈。参考先正达招股说明书★◈，2021年全球种子行业CR5为52%★◈，而国内种企数量较多且以中小企业为主★◈，2021年CR5约为17%★◈，而生物育种产业化有望推动集中度的提升★◈。国内转基因品种审定已公示三批共计161个玉米品种★◈，商业化应用正在加速★◈。康农种业直接选育的转基因品种康农20065KK已通过审定★◈，2025年已落实示范种植★◈，计划未来有序扩大生产规模以加速市场推广★◈。2025年以来★◈，截至6月11日★◈，国内玉米/大豆/小麦均价分别变动+13.1%/-0.2%/+1.4%★◈，中国大豆进口依赖度较高★◈，贸易政策不确定性或对粮价形成刺激★◈。展望未来★◈，粮价上行有望与转基因推广形成共振★◈。

　　西南地区稳扎稳打★◈，拓展黄淮海市场成效显著★◈。自成立以来深耕于西南地区★◈，西南市场市占率较高★◈，2021年在传统优势区域的市场占有率达到4.84%★◈，2022年提升至5.97%★◈。2024年大单品康农玉8009推广面积快速增长★◈，带动黄淮海地区收入增长★◈，该品种是由稀植大穗向密植中穗方向发展的代表性品种★◈，在业界反响良好★◈、呼声颇高★◈。公司创新进行品种迭代★◈，构筑核心技术壁垒★◈，并深耕销售渠道和服务★◈，我们看好公司持续拓展销售区域的能力★◈。

　　未来发展计划★◈：市场拓展方面★◈，在西南区域通过两年的时间实现了品种迭代★◈，康农玉999等一系列的新品种已布局好销售网络★◈，2025年在西南或将试行大单品计划★◈；在黄淮海区域的多个新品种已进入审定阶段★◈，该类品种的赛道与康农玉8009不存在重叠★◈，拟通过细分品种赛道形成互补型产品组合★◈，全面提升在黄淮海玉米主产区的市场竞争力★◈；在东北区域吉农玉198和桦单568均表现出了良好的抗病性★◈，吉农玉198经过调整种植模式后★◈，有望在2025-2026年度为公司业绩提供支撑★◈。转基因品种布局方面★◈，西南市场作为公司传统优势区域★◈，现有品种已进入示范制种阶段★◈，计划进一步深耕该区域市场★◈；同时正积极推进黄淮海★◈、东华北两大主产区转基因品种的区域试验工作★◈。

　　盈利预测与评级★◈：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.93★◈、1.14和1.39亿元★◈，对应PE为25.2九州酷游★◈、20.5★◈、16.8倍★◈。我们选取荃银高科★◈、隆平高科★◈、登海种业★◈、秋乐种业作为可比公司★◈，可比公司2025PE均值为47.0X★◈。公司在传统西南优势区保持较高市占率★◈，黄淮海地区拓展成效显著★◈，我们看好其全国化布局的能力★◈，首次覆盖给予“增持”评级★◈。

　　领先优势明确★◈，品牌效应持续提升★◈。公司品牌竞争力持续增强★◈，618大促珀莱雅品牌蝉联天猫细分类目榜首★◈，并在抖音保持榜单第二★◈，结合前五月线上美妆品牌排行看★◈，公司国货龙头地位稳固★◈。25Q1营收同比增8.1%★◈，净利润同比增29%★◈，叠加大促表现★◈，H1业绩确定性较高★◈。

　　推进产品升级★◈，强化研发和品牌运营★◈。上半年★◈，公司陆续推出全新双抗精华和能量蕴白系列★◈，并跨界推出底妆产品★◈，实现核心产品系列持续升级和产品矩阵扩充★◈。此外★◈，今年以来★◈，公司官宣多位研发★◈、运营和数字化方面的大咖加盟★◈，内部产品研发实力和品牌孵化★◈、产品创新★◈、运营能力进一步强化★◈；同时★◈，新团队具有较强的国际化背景★◈，将助力公司达成“未来十年跻身全球化妆品行业前十”的“双十”战略愿景★◈。

　　我们认为★◈，全年预计在6*N战略和运营持续优化下★◈，盈利能力将持续强化★◈。同时★◈，公司在国内的龙头优势已较为明确★◈，未来战略放眼世界★◈，挑战越大★◈，成长的潜力也高★◈。

　　维持盈利预测★◈，预计2025-2027年将分别实现净利润18.7亿★◈、22亿和25.8亿KU酷游手机网页版★◈，★◈，分别同比增20.6%★◈、18%和17%★◈，EPS分别为4.72元★◈、5.57元和6.51元★◈，当前股价对应PE分别为17倍★◈、15倍和12倍★◈，近期股价回调★◈，但公司长期战略清晰九州酷游★◈，估值看仍具性价比★◈，维持“买进”的投资建议★◈。

　　长城汽车(601633)事件6月18日★◈，长城汽车在河北保定总部召开2024年股东大会★◈，近百名投资者参会创近年新高★◈。长城董事长魏建军出席★◈，围绕长期主义战略★◈、多动力平台化★◈、智能化转型及海外“生态出海”议题与投资者交流★◈，回应行业竞争及未来布局★◈。

　　以长期主义为基★◈，打造高价值车型生态出海★◈。公司在股东大会上重申公司坚持长期主义战略★◈，以高质量市场占有率为目标★◈，宁可放缓增速也要确保产品与服务的可靠性★◈。未来五年★◈，长城将深耕多动力平台化★◈，推动“一车多动力”战略★◈，以满足不同市场★◈、尤其电力供应不足地区对混动和燃油车型的需求★◈。2024年★◈，销量达123.45万辆★◈，同比增长0.4%★◈；营业收入2022亿元★◈，同比增16.7%★◈；净利润126.9亿元★◈，增80.8%★◈。智能化方面★◈，公司先后推出Coffee Pilot Ultra和Coffee OS3★◈，并依托“森林生态”体系及紫荆M100车规级芯片★◈，构建端到端智驾大模型★◈，在算法★◈、数据和算力三大领域位居行业前列★◈。

　　全球化战略聚焦“生态出海”★◈，现已建立1400余家海外渠道★◈、累计销售突破190万辆★◈，2025年巴西工厂即将投产★◈，力争2030年实现百万辆级海外销量★◈。2025年★◈，长城还将发布多款热点车型★◈，坦克SUV瞄准城市市场★◈，魏牌★◈、哈弗★◈、欧拉和皮卡系列联袂发力★◈，以多元化产品矩阵巩固竞争优势★◈。

　　魏牌★◈：长城高端跃迁关键抓手★◈。作为长城高端战略的先锋品牌★◈，魏牌曾因战略调整和定位摇摆而陷入瓶颈★◈，如今在董事长魏建军的亲自推动下迅速回暖★◈。5月销量6161辆★◈，同比增长115.3%★◈；前五个月累计交付24297辆★◈，涨幅44%★◈，成为五大品牌中增速最高者★◈。品牌加大研发和营销投入★◈，提拔资深高管出任CEO★◈，扩建直营网络并强化线上直连★◈，凸显其在集团中的战略地位★◈。

　　5月★◈，高山家族与蓝山焕新款先后上市★◈，进一步夯实技术与设计优势★◈；智能辅助驾驶与家用场景双轮驱动★◈，打造差异化竞争壁垒★◈。面向海外★◈，魏牌将与坦克★◈、哈弗等兄弟品牌协同联动★◈，实现资源互补与高端化突围★◈。凭借集团背书与独立定位★◈，魏牌已然成为长城向高端跃迁的核心引擎★◈，未来将在丰富产品组合与生态化出海中持续贡献增长动能★◈。

　　影石创新(688775)主要观点★◈：影石创新披露公司2025年1-3月主要财务数据和2025年1-6月业绩预测★◈，收入高速成长

　　公司2025年1-3月实现营业收入13.55亿元★◈，同比2024年同期1-3月的9.63亿元大幅提升40.70%★◈；实现归母净利润为1.76亿元★◈，同比2024年同期1-3月的1.81亿元同比小幅下降约2.5%★◈。公司同时披露业绩预测★◈，预计2025年1-6月★◈，可实现营业收入32.14亿元-38.15亿元★◈，同比增长32.38%~57.10%★◈；扣除非经常性损益后净利润为4.69亿元~5.54亿元★◈，较去年同期变动约-4.64%~12.63%★◈。公司2025年Q1季度净利润下降主要系研发投入持续加大★◈，同比提升3.21%★◈。为提升品牌影响力★◈，扩大受众面★◈，公司加大营销力度★◈，销售费用率同比提升3.18%★◈。

　　消费级产品占比公司营收近85%★◈，X系列全景（占比50%+）★◈，Go系列（占比16.3%）★◈，Ace系列（占比10.44%）

　　影石创新消费级产品近3年均维持85%左右营收占比水平★◈，其中三大消费级产品包括X系列全景相机占比2024年营收52.74%★◈；Go和Ace系列广角相机分别占比2024年营收的16.30%和10.44%★◈。

　　X系列全景相机主要特色为全景拍摄★◈，面面俱到★◈，使用者可先拍摄后取景★◈，一台全景相机等于无限机位★◈。产品广泛应用于机车骑行★◈、单车★◈、水上水下运动★◈、滑雪★◈、钓鱼等户外运动★◈。

　　Go和Ace系列作为广角相机主要对标GoPro Hero系列和DJI OSMOAction系列产品★◈，是创作者经济和直播经济的好助手★◈。公司于2023年11月推出Ace系列翻盖广角相机★◈，进一步补充广角运动相机产品矩阵★◈。经过一年半的耕耘★◈，Ace系列产品已成为仅次于X系列全景相机和Go系列的公司第三大产品★◈。Ace系列翻转触控萤幕★◈，不仅方便预览和操控★◈，还能精准构图★◈，无论拍vlog★◈、自拍或是运动场景的多角度预览★◈，都能轻松应付★◈。

　　GO系列第一代产品★◈、第二代产品和第三代产品分别于2019年8月★◈、2021年3月和2023年6月推出★◈。Go系列产品更为轻便小巧★◈，可搭配相关配件★◈，帮助创作者解放双手享受当下时光★◈，用第一视角记录世界★◈。也可搭配宠物配件★◈，获得宠物独特视角★◈。

　　公司在全景相机市场占据全球主导地位★◈。根据Frost&Sullivan的数据显示★◈，2023年全球消费级全景相机市场份额前三位分别为影石创新★◈、日本理光★◈、GoPro★◈，市场占有率分别为67.2%★◈、12.4%和9.2%★◈。考虑到公司产品线的持续创新与迭代能力★◈，以及生产和销售渠道布局情况★◈，预期Insta360的市场优势将会持续★◈。预计公司2024年全球消费级全景相机市场占比达到81.7%★◈。

　　公司丰富的产品配件套件★◈，满足用户日常拍摄需求★◈。从公司官网配件应用板块按照场景区分分为8大场景★◈，包括旅行+Vlogs★◈；汽车应用★◈；骑乘机车★◈；单车★◈；水类运动★◈；家庭+宠物★◈；雪地运动★◈；爬山等★◈。

　　影石创新主要供应商包括文晔科技股份有限公司★◈、广东弘景光电科技股份有限公司等★◈。根据影石创新招股意向书披露★◈，2024年公司IC采购金额为8.22亿元★◈，占比采购成本的28.82%★◈；镜头模组采购额为7.12亿元★◈，占比采购成本的24.93%★◈；结构件采购金额为3.3亿元★◈，占比采购成本的11.59%★◈。其他材料如电池★◈，LCD★◈，包材和连接器等占比采购综合成本均小于5%★◈。

　　从核心采购成本构成的IC和镜头模组方面★◈。弘景光电占比影石创新综合镜头模组的比例从2022年的39.95%star467★◈，大幅提升至2023年的72.87%占比★◈；2024年弘景光电占比影石创新镜头模组采购占比进一步提升至74.08%★◈。IC方面★◈，文晔科技占比IC综合采购的比例从2021年的51.33%★◈，提升至2022年的73.25%★◈；2023年和2024年★◈，文晔科技占比IC综合采购的比例分别为60.68%和68.80%★◈。

　　预计影石创新公司2025-2027年分别实现归母净利润13.08亿★◈、16.40亿★◈、22.26亿元★◈，EPS分别为3.26★◈、4.09★◈、5.55元★◈，对应PE分别为62.62倍star467★◈、49.94倍★◈、36.79倍★◈。考虑到公司是全球全景相机领导企业★◈，同时研发领域和市场营销持续投入★◈，公司将继续保持产品创新迭代能力★◈，首次覆盖给予“买入”评级★◈。

　　天山铝业围绕新疆电解铝★◈，产业链涵盖上游铝土矿★◈、氧化铝★◈，配套的预焙阳极★◈、发电以及下游的电池铝箔★◈、高纯铝★◈、铝深加工等业务★◈，是国内少数具备完整一体化铝产业链优势的综合性铝生产★◈、制造和销售的大型企业之一★◈。2024年电解铝和氧化铝价格增长★◈，公司实现归母净利润44.55亿元（同比+102.03%）★◈，25Q1收入/归母净利润同比分别+16.12%/+46.99%★◈。公司收入主要来源自产铝锭★◈，2024年贡献收入67%★◈，氧化铝和预焙阳极完全满足自用需求★◈，电力自发自用（自给率80%-90%）★◈，一体化优势显著★◈。

　　国内铝土矿品位下滑★◈、开采难度扩大以及由复耕★◈、环保★◈、检修等引起的停产限产导致资源供应紧张★◈，进口依赖度提升★◈。同时海外政策★◈、基础设施★◈、运输条件等不确定性影响海外铝土矿供给★◈，从而导致上游氧化铝的供应扰动频繁★◈。国内“双碳”限制产能增量★◈，需求维持稳定增长★◈，在此背景下电解铝价格整体易涨难跌★◈。2025年4月电力和氧化铝占铝生产成本的比重分别为33.64%和36.29%★◈，具备自备电厂以及更优惠电价的铝企更具成本优势★◈。

　　电力方面★◈，新疆煤炭资源丰富★◈、电力成本具备优势★◈，天山电解铝产能位于新疆石河子★◈，且毗邻电解铝产线配备电厂★◈，年发电量能满足自身电解铝生产80%-90%的需求★◈。资源方面★◈，公司国内氧化铝产能位于具备优质矿石资源的广西★◈，自有矿预计今年实现开采★◈，几内亚铝土矿项目亦进入生产开采阶段★◈，广西+几内亚保障国内氧化铝产能所需资源★◈。印尼铝土矿和氧化铝项目稳步推进中★◈，且具备成本优势★◈，后续亦可作为原料保障★◈，有效抵御上游供应风险★◈。

　　经董事会表决通★◈。